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KFM-Mittelstandsanleihen-Barometer – Die „7,375%-Euroboden-Anleihe“

KFM AG(c) KFM AG - Foto 2017.

7,375%-Euroboden-Anleihe wird als „durchschnittlich attraktiv“ (3 von 5 möglichen Sternen) eingestuft.

In ihrem aktuellen Mittelstandsanleihen-Barometer zu der 7,375%-Euroboden-Anleihe (A1RE8B) kommt die KFM Deutsche Mittelstand AG zu dem Ergebnis, die Anleihe als „durchschnittlich attraktiv“ (3 von 5 möglichen Sternen) einzustufen.

Die Euroboden GmbH wurde im Jahr 1999 vom geschäftsführenden Gesellschafter Stefan Höglmaier gegründet. Das Unternehmen ist sowohl Projektentwickler als auch Bauträger im Bereich hochwertiger Wohnimmobilien. Euroboden ist überwiegend in der Münchner Innenstadt tätig. Daneben werden auch Projekte in Berlin bearbeitet. Die Projekte werden jeweils mit namhaften Architekten umgesetzt und wurden bereits mehrfach, u.a. mit dem Best Architects Award, dem Deutschen Fassadenpreis und dem „Zukunft Wohnen“ Preis ausgezeichnet. Neben architektonisch hochwertigen Lösungen realisiert das Unternehmen hohe Wertsteigerungspotenziale durch die Schaffung von anspruchsvollen Baurechten für zusätzlichen Wohnraum.

Langjährig profitabel wachsendes Unternehmen mit weiter positivem Ausblick

Euroboden war in den letzten fünf Jahren kontinuierlich profitabel und konnte die eigene Geschäftstätigkeit deutlich ausweiten. Während die Umsatzerlöse projektbedingt schwanken, wurde die eigene Wertschöpfung – gemessen als Rohertrag vor sonstigen Erträgen – deutlich erhöht. Im Geschäftsjahr 2015/2016 wurden Umsatzerlöse von 10,5 Mio. Euro erzielt (Vj. 32,6 Mio. Euro). Der Rohertrag wurde hingegen deutlich von 6,6 Mio. Euro im Vorjahr auf 8,7 Mio. Euro gesteigert. Das Nachsteuerergebnis betrug 2,0 Mio. Euro (Vj. 0,7 Mio. Euro).

Im ersten Halbjahr 2016/17 wurde bei Umsatzerlösen von 10,7 Mio. Euro ein Ergebnis von 1,8 Mio. Euro erwirtschaftet. Der Halbjahres-Rohertrag wurde nochmals deutlich auf 5,7 Mio. Euro gesteigert. Damit ist auch im Gesamtjahr von weiterem Wachstum auszugehen.

Gesicherte Projektpipeline mit Gesamtverkaufsvolumen von über 400 Mio. Euro

Laut Halbjahresabschluss zum 31.03.2017 verfügt Euroboden über eine gesicherte Projektpipeline mit einem Gesamtverkaufsvolumen von über 400 Mio. Euro. Wesentliche Projekte sind u.a. die Projekte „Infanteriestraße“, „Erhardtstraße 10“ und „Kolbergerstraße 5“ in München. Die Projekte konnten bereits erheblich durch die Schaffung von Baurechten für zusätzlichen Wohnraum im Wert gesteigert werden. Innerhalb der nächsten 24 Monate ist zudem mit hohen Rückflüssen aus dem Vertriebsstart bei einzelnen Projekten zu rechnen.

Kontinuierlicher Anstieg des Eigenkapitals, erhebliche stille Reserven bei Bilanzierung nach HGB

Zum Ende des Geschäftsjahres 2015/16 am 30.09.2016 weist Euroboden ein bilanzielles Konzern-Eigenkapital von 9,1 Mio. Euro aus (30.09.2015: 7,1 Mio. Euro). Dies entspricht einer bilanziellen Eigenkapitalquote von 11,1% (Vj. 13,3%). Wie in den Vorjahren wurde das Eigenkapital aufgrund der anhaltenden Profitabilität und der Gewinnthesaurierung sukzessive erhöht. Aufgrund des überproportionalen Wachstums und des damit einhergehenden Aufbaus der Vorratsimmobilien in den letzten Jahren reduziert sich jedoch die Eigenkapitalquote. Die Eigenkapitalquote erreichte ihren Tiefpunkt zum Halbjahr 2015/16 mit einer Quote von 9,0%. Seitdem wurde die Quote wieder erhöht (30.09.2016: 11,1%) und erreichte zum Halbjahr 2016/17 am 31.03.2017 einen Stand von 13,0%.

Aufgrund der Bilanzierung nach HGB werden die Vorratsimmobilien zu ihren Anschaffungskosten bilanziert. Fundamentale Wertsteigerungen, wie sie durch zwischenzeitliche Baurechtschaffungen erzielt werden konnten, sind somit nicht ausgewiesen und verbleiben als stille Reserven, die zu einem deutlich höheren wirtschaftlichen Eigenkapital führen. Auch die von Scope Investor Services in ihrer Studie zum Deutschen Wohnimmobilienmarkt vom 24.05.2017 genannten „Preisüberhitzungen“ für München dürften – soweit diese Preisrisiken im Segment der hochwertigen Wohnimmobilien überhaupt bestehen – durch die fundamentalen Wertsteigerungen überkompensiert werden.

7,375%-Euroboden GmbH-Anleihe mit vorzeitiger Kündigungsmöglichkeit

Die im Juli 2013 emittierte Unternehmensanleihe der Euroboden ist mit einem Zinskupon von 7,375% p.a. ausgestattet und hat eine Laufzeit bis zum 16.07.2018. Das Emissionsvolumen beträgt bis zu 15 Mio. Euro, zuletzt sind hiervon 8,3 Mio. Euro platziert (Stand 30.09.2016). Vorzeitige Rückzahlungsmöglichkeiten der Emittentin sind in den Anleihebedingungen seit 16.07.2017 zu 101% des Nennwertes vorgesehen.

Fazit: Nur durchschnittlich attraktive Bewertung aufgrund kurzfristig erwarteter vorzeitiger Kündigung

Die Euroboden GmbH hat seit Bestehen einen sehr guten Track Record aufgebaut sowie preisgekrönte Referenzen im Münchner Immobilienmarkt geschaffen und hiermit überdurchschnittliche fundamentale Wertsteigerungen in den Projekten erzielen können.

Euroboden hat sich in der Nische hochwertiger Wohnimmobilien erfolgreich positioniert, weist aber auch größenbedingt eine erhöhte Abhängigkeit vom Erfolg der Einzelprojekte sowie eine wachstumsbedingt niedrige Eigenkapitalquote bei bestehenden stillen Reserven auf. In Verbindung mit einer Rendite von 4,29% p.a. (auf Kursbasis 102,50% am 13.09.2017 bis Ende der Laufzeit; bei der angekündigten Neuemission einer Anleihe im Oktober 2017 erwarten wir ein attraktives Umtauschangebot) bewerten wir die 7,375%-Anleihe der Euroboden GmbH (A1RE8B) als „durchschnittlich attraktiv“ (3 von 5 möglichen Sternen).

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